CASO: ESTRUCTURACIÓN, EMISIÓN Y COLOCACIÓN DE INSTRUMENTOS FINANCIEROS – EMPRESA DE INMUEBLES MEGAN S.A. (IMSA) – EXAMEN FINAL (237)

PROBLEMA 1 (14 puntos) 

La empresa Inmuebles Megan S.A. (IMSA) fue constituida en el año 1998, siendo su giro de negocio la inversión y desarrollo de actividades inmobiliarias, compra y venta de inmuebles, importaciones de maquinaria y de toda clase de artículos y materiales para la industria de la construcción, entre otros vinculados.

Los accionistas de IMSA tenían en propiedad un terreno de 138 m2, en uno de los distritos de mayor población de Lima que venía desarrollándose aceleradamente como sector comercial desde finales de los 90´s. Con el objetivo de rentabilizar dicho activo y considerando el desarrollo demográfico y económico de la zona, deciden poner en marcha el proyecto “Centro Comercial Plaza Venus”.

El proyecto se lleva a cabo con los aportes de los accionistas y un crédito sindicato otorgado por 4 de los principales bancos de nuestro sistema financiero. Así, las obras se iniciaron en el año 2002 y el Centro Comercial inicio operaciones a fines de dicho año. El Centro Comercial se desarrolló bajo el concepto de “Administración Centralizada[1]”, y es operado en la actualidad por la empresa Gestión de Edificaciones Puntual S.A. (GEPSA), la cual pertenece en un 99% a IMSA.

El mercado respondió satisfactoriamente a las expectativas del proyecto, verificándose que durante los primeros años del negocio las ventas crecieron en promedio a un 20%. Luego de algunos años el negocio se percibe más estable, no estando inmune al menor ritmo económico que en general evidencia toda la economía peruana desde mediados del año 2012 (para el año 2015 las ventas crecieron aprox. un 12% respecto del año previo).

Respecto a los locales comerciales que conforman el Centro Comercial en la actualidad, se tiene a 5 tiendas anclas: Un hipermercado, una tienda de mejoramiento para el hogar, una tienda por departamentos, un gimnasio y una galería de cines. Adicionalmente, cuenta con un patio de comidas (food court) que incluye 9 operadores de cadenas de restaurantes de comida rápida de primer nivel y 37 tiendas menores. También incluye 3 restaurantes y 6 establecimientos bancarios.

Con este proyecto, IMSA además del sector inmobiliario, ingreso satisfactoriamente al sector comercio minorista a través del arriendo de locales a diversos operadores retail[2]. Para ello IMSA (a través de GEPSA), dentro del servicio ofrecido, incurre en gestiones comerciales y operacionales propias del sector minorista. Su posicionamiento en el mercado es el de un Centro Comercial que cuenta con una gama amplia de productos y servicios y desarrolla también en concepto de “diversión familiar”.

Para fines del año 2015 el Centro Comercial cuenta con un área arrendable de aprox. 59 mil m2 y cuenta además con 1.114 estacionamientos (cada estacionamiento toma un área de 20 m2, incluye rampas de ingreso y salida), conforme se detalla en el siguiente cuadro:

Dentro de los planes de expansión del Centro Comercial, se pretende en el año 2016 desarrollar por lo menos 2 Tiendas Anclas más (una tienda por departamento y una tienda de mejoramiento del hogar[3]) y 18 mil m2 de área arrendable para tiendas menores (además se requiere construir 895 estacionamientos adicionales, que se ubicarán en sótanos, debajo de la zona de estacionamientos actual[4]).

En la Hoja de Excel “Plaza Venus” se presenta la información financiera para los periodos 2014 y 2015 y de los estados financieros individuales de IMSA por los periodos terminados al 30 de diciembre del 2013, 2014 y 2015[5].

Los ingresos por servicios a diciembre de 2015 ascendieron a S/. 132.75 millones, siendo el principal componente las ventas (alquileres). El desagregado de los ingresos se presenta a continuación[6]:

IMSA sabe que su generación de caja permitiría destinar sus utilidades al financiamiento de los proyectos del año 2016, sin embargo esto no sería suficiente, por lo que requerirá fondeo adicional. Por otro lado, su endeudamiento de la empresa se ha venido incrementando sustancialmente en los últimos años, tanto por una mayor deuda, como por condiciones más duras por parte de los bancos que financian a la compañía. Se suma a lo anterior, el hecho que los sectoristas de dichos bancos con los que trabaja IMSA, le han advertido que su ratio de endeudamiento  se ha venido incrementando de manera sustancial, por lo que incrementar sus pasivos financieros podría agregarle un mayor riesgo percibido del negocio. De lo anterior, la alta dirección considero que era oportuno para la compañía, dado sus avances en años recientes, acceder al mercado de capitales y obtener un financiamiento bajo mejores condiciones, que le permita acompañar su crecimiento de modo saludable.

Se le pide a Ud. Planear una estructura de financiamiento vía algún instrumento financiero, que permita a IMSA obtener recursos del mercado de capitales local, bajo el escenario de estructurar un instrumento con buena clasificación de riesgo. Al respecto se le pide lo siguiente:

a. Identifique los roles de los participantes de la estructura, explíquela y defina lo siguiente: Tipo de instrumento, monto y moneda propuesto de financiamiento a emitir (IMSA no solo desea financiar sus proyectos del año 2016, sino también prepagar un 50% de su deuda de largo plazo, cuyas condiciones le resultan poco favorables)[7].

b. Planeamiento financiero de IMSA para la cobertura del financiamiento propuesto:

(i) Estimación de la inversión necesaria que requiere la empresa para la construcción de las nuevas zonas comerciales, así como los ingresos que dichas zonas significaran.

(ii) Elaborar el Flujo de Caja Libre de IMSA (para la proyección de las ventas, suponer que estas crecerán a una tasa anual de 5% y que los ingresos por las nuevas zonas se empezaran a recibir a partir del año 2017, luego de los cual crecerán a similar tasa de 5% anual (para el resto de salidas e ingreso del flujo de caja calcular el ratio promedio simple en función a las ventas, para las observados en el estado de resultados en los últimos 3 años[8] .

(iii) Estimación de los gastos financieros (para determinar el costo de fondeo de su propuesta, use la referencia de tasas que se le da en la hoja Excel “Vector”, según la moneda que se proponga para el instrumento de financiamiento). Considerar que el 50% de la deuda de largo plazo actual con bancos que no se refinancia, tiene un esquema bullet pagadero a 12 años, con una tasa de interés del 9% anual.

c. Comentarios finales sobre los resultados de las cifras, opinión sobre holgura para el repago del fondeo recibido, así como los principales riesgos se percibe y sus sugerencias adicionales que permiten al emisor reducir la percepción de riesgo de la operación.

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